M1连续17个月正增长，高基数下修复能否持续？

5月金融数据中，货币端表现成为最大亮点。

央行最新数据显示，5月末M2同比增速维持8.6%，M1同比增速由4月的5.0%回升至5.5%，M1-M2负剪刀差同步由-3.6%收窄至-3.1%，创下年内最优水平。目前新口径M1同比增速已连续17个月录得正值，本月增速更是创下近三个月新高。

M1的亮眼回升，直观体现市场资金沉淀压力缓解、短期交易性资金占比提升，释放出市场“活钱”持续增多，内需持续修复的信号。在货币总量宽松格局稳固的背景下，5月M1回暖、剪刀差收窄的驱动因素，以及M1修复态势能否延续，成为当前市场关注的核心焦点。

M1持续回暖超预期

在同期基数走高的背景下，5月M1依旧逆势抬升，活钱修复特征显著。

数据显示，5月新口径M1同比增速回升至5.5%，较4月提升0.5个百分点，创下近三个月新高，连续17个月维持正增长；M2同比持平于8.6%，M1-M2负剪刀差由-3.6%收窄至-3.1%。

谈及M1同比增长略高于市场预期的原因，广发证券资深宏观分析师钟林楠认为，这可能与基数偏低有关，去年同期M1余额减少2260亿元，属于2021年以来同期次低值。此外，居民资金可能继续活性化，5月A股新增开户数、新成立偏股基金份额仍在同比改善。

浙商证券首席经济学家李超认为，剪刀差显著收窄说明总钱保持宽松的同时，活钱边际修复，企业和居民资金活化程度有所改善。中国民生银行首席经济学家温彬也认为，M2-M1剪刀差为3.1%，保持在近年来较低水平，资金活化趋势仍在。

值得注意的是，5月末企业上年度所得税集中汇算清缴，叠加月内政府债供给进一步放量，财政存款增长提速，对私人部门存款形成一定挤压，但多重正向因素对冲下，支撑M1稳步上行。

信贷结构优化是重要支撑。温彬分析，5月贷款投放好于4月，对应存款派生强度提升，尤其对公短贷和票据融资力度较高，企业月末时点账面活期资金沉淀有所增加，利好M1表现。

财政化债发力也是本轮M1修复的核心增量。东方金诚首席宏观分析师王青表示，5月用于置换地方政府隐性债务的专项债发行量同比大幅增加。这些资金中会有相当一部分转化为城投平台的活期存款，进而阶段性推高M1增速。

市场资金配置行为变化进一步强化活钱效应。中金公司研报指出，5月M1走高凸显存款活期化，向资本市场搬家的趋势；当月非银存款环比大增1.1万亿元，同比增幅基本持平。

中信证券首席经济学家明明也认为，居民存款搬家延续，资金从定期存款向理财、权益资产及部分活期账户迁移，推动存款结构边际活化，企业经营性资金改善，对M1增速中枢上移形成一定支撑。

银河证券进一步分析，5月地产销售同比基本企稳，居民购房资金回流企业的节奏改善；同时制造业PMI维持荣枯线水平，企业销售、投资、招工前瞻指数同步上行，企业资金的活化程度可能边际改善。

5月M1增加3066亿元，观察历史数据，M1通常在5月波动较大，较难预测。

回顾M1走势，2025年M1整体前低后高，年初完成由负转正，二季度起基数逐月走高并持续抬升至9月，也让今年5月M1逆势走强的含金量进一步提升。

结售汇顺差支撑企业资金活化

除内部信贷、财政动力外，跨境资金流动是支撑M1回暖的重要外部渠道。

自2025年1月央行启用新M1统计口径后，指标涵盖流通中现金、单位活期存款、个人活期存款及非银支付备付金，更全面反映市场真实活钱水平。

企业结汇所得人民币资金大多留存对公活期账户，可直接增厚M1规模，成为不可忽视的增量来源。

今年以来我国结售汇顺差态势显著。国家外汇管理局披露的5月银行结售汇数据显示，5月银行结汇2439亿美元、售汇2081亿美元，顺差358亿美元；1~5月银行累计结售汇顺差达2145亿美元，企业结购汇意愿整体平稳，跨境资金流入态势稳定。

外贸进出口数据进一步夯实结售汇走强基础。5月外贸数据显示，以美元计价，5月我国出口金额同比增长19.4%，创下近三个月新高，大幅超出市场15%的一致预期；进口同比增速达到27.4%，当月贸易顺差规模达1054亿美元，为今年1月以来最高值。

钟林楠认为，结售汇顺差在高贸易顺差、人民币汇率趋于升值背景下可能进一步同比扩张，为企业部门带来更多的活期存款。

今年以来美元指数小幅上行，但在岸人民币逆势升值约3.3%，5月单月依旧升值0.96%，独立走强的汇率走势，持续吸引跨境资金回流。在人民币对美元总体处于升值通道的背景下，离岸、在岸人民币对美元即时汇率于15日一度进入6.75区间。

明明分析表示，结售汇顺差与人民币汇率走强对整体资金面形成支撑，企业资金活化程度边际提升，同时广义流动性总体仍保持平稳。虽然当前信贷投放强度相对有限、社融扩张动能放缓，对货币派生的支撑有所减弱，但结售汇顺差延续、人民币汇率偏强，仍有助于对冲部分信用派生放缓的影响。

后续M1存下行压力

当前M1连续17个月正增长，资金活化趋势明确，市场对于M1是否确立上行拐点、修复态势能否持续格外关注。

高基数是短期最大制约。长江证券宏观首席分析师于博指出，M1指标这两年因基数波动较大，后续或因基数原因而面临一定下行压力。未来M1同比的走势将受到两股力量的拉扯：一方面，“低利率时代”居民存款搬家或是持续推进，人民币升值也将持续吸引企业结汇，以及潜在的财政发力、财政化债也有望提供流动性支撑；但另一方面，M1基数将一路走高至9月方能回落，需警惕后续M1下行压力。

温彬也认为，随着后续月份M1、M2基数逐步抬升，二者增速或出现小幅回落。

对于M1修复的持续性，核心取决于国内内需基本面的全面改善。李超指出，M1改善能否持续，仍取决于后续财政资金拨付、企业盈利修复、居民收入预期和地产销售能否形成共振。

与此同时，外部结售汇的拉动作用将边际弱化。中金分析，展望下半年，净结汇的支持可能相对平稳，预计下半年AI和新能源相关外需继续支撑出口、涉外税收和投资管理规范化等可能对企业结汇有支撑；但4月银行结汇占结售汇的比例已修复至2016年以来92%分位数，继续大幅上升的空间可能也有限。