强化超长期特别国债政策协同，5月MLF结束缩量续作

5月15日，MLF等量平价，符合市场预期。

综合市场分析，当前不具备下调政策利率的市场环境。一季度经济增长超预期，当前处于政策效果观察期，降息的迫切性不高。此外，央行对防资金沉淀空转的诉求提升，MLF等量续作也意在降杠杆、防空转。不过，当前及未来一段时间物价水平偏低，经济增长动能有待进一步改善，未来下调MLF操作利率仍是重要政策选项之一。

MLF结束缩量续作

在连续两月缩量续作MLF之后，为配合5月中下旬即将开启的超长期特别国债发行、平抑税期波动等，MLF结束缩量续作。

2024年5月15日，央行开展1250亿元MLF操作，本月MLF到期量为1250亿元；本月MLF操作利率为2.50%，上期为2.50%。

5月MLF操作利率不变，符合市场普遍预期。东方金诚首席宏观分析师王青

认为，受年初货币政策全面发力，银行等金融机构面临“资产荒”，政府债券发行节奏偏缓，以及宏观预期偏弱等因素带动，近期主要市场利率出现较大幅度下行。

其中，4月10年期国债收益率一度创下逾20年最低，1年期商业银行（AAA级）同业存单到期收益率均值降至2.11%，均持续较大幅度向下偏离MLF操作利率。

为此，近期央行有关部门负责人表示，当前国债收益率与长期经济增长预期发生背离，并提示利率偏低风险。由此，当前不具备下调政策利率的市场环境。

更为重要的是，受出口回暖、稳增长政策前置发力等带动，一季度GDP同比增速达到5.3%，高于全年“5.0%左右”的增长目标，也好于市场普遍预期。4月官方制造业和非制造业PMI指数有所回调，但都处于扩张区间，当月出口强势增长，物价水平温和回升。

基于此，王青表示，当前仍处于政策效果观察期，实施政策性降息的迫切性不高。最后，近期受美联储推迟降息等因素影响，美元指数处于高位，人民币对美元汇率有一定贬值压力，政策利率保持不动也有助于稳汇市。

光大银行宏观市场部研究员周茂华对第一财经表示，由于开年一季度信贷强劲冲量后，实体经济信贷需求出现短期波动；导致本月MLF需求不足情况。MLF利率持稳，主要是目前实体经济融资成本处于合理区间，同时全球市场波动剧烈情况下，国内政策需要兼顾内外均衡。

强化政策协同

5月以来，市场对流动性的最大担忧在于1万亿元超长期特别国债的集中供给冲击，并认为央行或将通过降准来予以对冲。

根据5月13日财政部关于一般国债、超长期特别国债发行的最新安排，今年财政部计划发行20年、30年和50年三个品种的特别国债，分别发行7次、12次和3次，分散在5-11月。

中国民生银行首席经济学家温彬表示，此次特别国债平滑发行、节奏拉长，减弱了对流动性的集中冲击，相应地，央行当前通过降准配合的必要性也随之下降。

“但考虑到5月17日、5月24日将分别开启30年、20年超长期特别国债发行，因此本月MLF结束缩量，通过等量续作来平稳资金面、强化政策协同。”温彬说。

在超长期特别国债发行的同时，专项债发行也会显著提速。4月底中央政治局会议明确要求，“要及早发行并用好超长期特别国债，加快专项债发行使用进度”。

王青预计，后期银行对MLF的操作需求将会增加，MLF有望转向加量续作。另外，为支持信贷合理增长，配合政府债券顺利发行，也不排除央行三季度实施降准的可能。

LPR利率将维持稳定

由于MLF利率持稳，市场普遍预计，本月LPR利率维持稳定。

央行数据显示，4月企业新发放贷款加权平均利率为3.76%，基本与3月末持平，比上年同期低23个基点；个人住房新发放贷款利率为3.7%，比3月低2个基点，比上年同期低48个基点。

招联首席研究员董希淼对第一财经表示，无论是企业贷款还是住户贷款利率，均处于历史低位，全面进入“3”时代。在这种情况下，LPR未继续下行具有一定合理性。LPR保持不变，有助于银行息差保持基本稳定，增强服务实体经济的持续性和发展的稳健性。

王青也认为，在5月MLF操作利率保持稳定，近期银行净息差有可能进一步收窄的背景下，5月两个期限品种的LPR报价都将保持不变。

展望后续，企业经营压力较大、重点领域风险隐患较多等仍将对经济增长形成制约，但支持经济回升的有利条件也较前期增多，如政府稳增长力度继续加大、居民消费意愿加快恢复以及民营经济活跃度不断提升。

为此，温彬认为，短期内降息的紧迫性还不高，是否降息仍需继续观察经济走势。“为稳汇率和防止资金空转套利，降准降息短期恐难以兑现，但伴随条件积累转变，年内或仍有落地可能。”

董希淼则建议，在二季度继续实施降准、降息——通过降低存款准备金率，满足政府债券和超长期特别国债发行对中长期流动性的需求，继续降低金融机构资金成本，营造出更加适宜的流动性环境；通过降低MLF利率等政策利率，引导银行降低LPR，进一步减轻企（事）业单位和居民的利息支出，继续激发企业和居民的投资和消费需求，促进宏观经济加快恢复回升。

MLF未降息考虑人民币汇率约束

值得注意的是，分析人士认为，人民币汇率继续保持基本稳定有坚实基础。本月MLF未降息也考虑了人民币汇率约束。

今年以来，美国经济总体平稳、通胀仍存一定黏性，降息前景不确定性增强。虽然伴随近期美国就业数据走低，降息预期有所升温，目前市场预期美联储在9月降息的概率较大，年内存在1-2次降息可能，但考虑到欧、英央行大概率较美联储更快降息，或分别于6月、8月开启落地。受此影响，美元指数大概率延续高位运行，人民币仍存一定贬值压力。

5月14日深夜，美联储主席鲍威尔在一次活动中发表讲话称，美联储需要保持耐心，等待更多证据表明高利率正在抑制通胀、通胀继续降温，因此需要在更长时间内保持利率在高位。

温彬认为，美联储后续即使开启降息，政策利率也将在较长时间内维持高位，全球流动性依然面临一定收紧压力，仍需高度关注海外经济和政策走势，相机抉择启动国内货币政策适时调整。在“以内为主、内外均衡”的考量下，短期内维持政策利率水平稳定或是最优选择。